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2012年，注定成為中國泛資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展史上的一個重要里程碑，甚至是資產(chǎn)管理行業(yè)步入正軌的元年。

自去年6月以來，“券商新政”、“保險投資新政”等一系列行業(yè)創(chuàng)新配套政策次第落幕，蠻荒拓土、分疆而治多年的資產(chǎn)管理行業(yè)終于迎來大融合時代，以證券公司、基金管理公司、保險資產(chǎn)管理公司和信托公司等為主的金融主體正面臨著一場行業(yè)大變局。

可以肯定的是，藩籬拆盡，中國的泛資產(chǎn)管理行業(yè)正進(jìn)入一個全面混戰(zhàn)的時代；同樣可以預(yù)見的是，泛資產(chǎn)管理行業(yè)也正鉚以最大的創(chuàng)新動力向前推進(jìn)。

資產(chǎn)管理將是未來十年中國金融業(yè)發(fā)展的主旋律已成業(yè)內(nèi)共識，它必將深刻改變中國金融資產(chǎn)的構(gòu)成和金融體系的運行方式。隨著渠道和手段的松綁，各類資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新動力也將得到充分釋放，券商、基金、保險資管和信托等資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開始正面交鋒。

“長期機(jī)遇無窮，短期泥沙俱下”，是多位資管機(jī)構(gòu)高層對資產(chǎn)管理行業(yè)當(dāng)下的總括。

然而，在分業(yè)監(jiān)管的格局下，尚未統(tǒng)一的監(jiān)管尺度，無疑是阻滯行業(yè)真正融合的障礙。各類金融機(jī)構(gòu)雖然從事了本質(zhì)上一樣的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，但受制于分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)實，其所適用的法律關(guān)系不統(tǒng)一，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、投資范圍和投資管理過程規(guī)定不統(tǒng)一。

也正因為存在制度的套利空間，一系列短視的混戰(zhàn)被催生出來，以券商搶食通道業(yè)務(wù)最為典型。

不過，一位大型券商資管的負(fù)責(zé)人坦言，目前金融創(chuàng)新對原有的分業(yè)監(jiān)管格局不會有太大的變動。“出于經(jīng)濟(jì)整體穩(wěn)固的需要，無論是保監(jiān)新政還是證監(jiān)新政，政策的松綁只能是小幅調(diào)整和不斷改良，短期難以顛覆金融分業(yè)經(jīng)營的格局。”

在一位保險資管公司高管看來，未來泛資產(chǎn)管理行業(yè)內(nèi)的“競合與共贏”將成為主基調(diào)。各家機(jī)構(gòu)之間的競爭只是表象，更多的將會是合作。

“不只是切蛋糕，而是一起做大蛋糕。”

行業(yè)割裂“畫地為牢”

事實上，受分業(yè)監(jiān)管的環(huán)境限制，我國泛資產(chǎn)管理行業(yè)自誕生以來就一直畸形發(fā)展。

包括券商資管、基金公司、保險資管和信托等在內(nèi)的一系列機(jī)構(gòu)“畫地為牢”，干著本質(zhì)上一樣的活兒、卻受托著不同類別的資金、接受著不一樣的監(jiān)管約束，相互間業(yè)務(wù)壁壘重重。

多位資深資管人士看來，監(jiān)管問題是泛資產(chǎn)管理行業(yè)割裂的一個重要原因。

從行業(yè)參與主體來看，券商資管起步較早，于上世紀(jì)90年代末開始發(fā)展。卻在2000年的一輪大熊市中，爆發(fā)了一系列違規(guī)行為，葬送了資管業(yè)務(wù)的大好前程，券商受到了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)厲處理，資管業(yè)務(wù)被叫停。

直到2003年，監(jiān)管部門才謹(jǐn)慎地重啟券商資管業(yè)務(wù)試點，頒布實施了《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》。時隔兩年的2005年，證監(jiān)會方才批準(zhǔn)了光大證券首只集合資產(chǎn)管理計劃。“起個大早，卻趕個晚集。”從規(guī)范發(fā)展到現(xiàn)在，券商資管真正意義上的發(fā)展，是最近7年時間。

一位券商資管高層稱，之前券商資管可以做的業(yè)務(wù)范圍很窄，大大限制了投資收益，產(chǎn)品很難有競爭力。此外，審批制下相關(guān)業(yè)務(wù)的審批周期又太長，都是這么多年一直發(fā)展落后的原因。

事實上，始自2005年的三年牛市里，國內(nèi)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)迎來了一波快速發(fā)展的行情，公募基金和陽光私募也因此受益，而券商卻并未足夠重視資管業(yè)務(wù)，而是把更多的精力放到了經(jīng)紀(jì)和投行業(yè)務(wù)上。前述高層感慨，“從年初數(shù)據(jù)看，發(fā)展7年就只有不到千億的規(guī)模，被信托不知道甩到哪兒去了。”

值得一提的是，作為重要的大買方——保險資金2003年開始自圍城墻，成立保險資產(chǎn)管理公司，某種程度上也是券商自食其果。以2002、2003年南方證券為首的一系列證券公司“挪用客戶保證金”的事件，使國內(nèi)證券業(yè)信用受到極大影響，也使得保險資金的股票投資脫離了券商體系。

“當(dāng)時保險機(jī)構(gòu)和保監(jiān)會對券商已經(jīng)到了極度不信任的地步，保監(jiān)會不可能允許保險公司跟券商‘攪和’在一起。”一位資深保險投資人士表示，最終的博弈結(jié)果是，保險公司獲得通過獨立席位進(jìn)行股票交易的資格。

2004年4月，保監(jiān)會正式發(fā)布《保險資產(chǎn)管理公司管理暫行規(guī)定》；次年10月，全行業(yè)最終形成了人保資產(chǎn)、國壽資產(chǎn)和華泰資產(chǎn)等“9+1”的格局。截至目前，保險業(yè)內(nèi)共有中資保險資產(chǎn)管理公司16家，及友邦一家外資保險資管中心。

不過，保險資產(chǎn)管理公司一直僅圍著保險資金轉(zhuǎn)，某種程度上并不是真正的資產(chǎn)管理公司。相比之下，信托業(yè)才是此前資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展進(jìn)程中的最大贏家。

事實上，早在1978年末，現(xiàn)代信托業(yè)就在國內(nèi)萌芽，卻在相當(dāng)長的一段時間里，因為缺乏長遠(yuǎn)發(fā)展規(guī)劃和配套制度建設(shè)，一直在某種脫離了本源、難以功能定位的角色上游離。  雖不斷想方設(shè)法在現(xiàn)有金融體系之外尋找新的發(fā)展方向，但因為沒有相關(guān)法律規(guī)范指導(dǎo)并缺乏經(jīng)驗可循，信托開始走出一條偏離正軌的野蠻生長路徑，更是招致國家五次重拳整頓，整個行業(yè)發(fā)展數(shù)次陷入停滯。直至2007年，清理工作基本完成，一系列監(jiān)管法規(guī)出臺后，才逐漸走上正軌，確立了以資產(chǎn)管理和財富管理為主的經(jīng)營模式。

雖然在此前一度風(fēng)生水起，但信托行業(yè)相比券商、保險等金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)并無太多亮眼之處，甚至常被冠以“惡名”，直至2008年出現(xiàn)規(guī)模上的爆發(fā)式增長，而催化劑便是在那一年開始瘋長的銀信合作業(yè)務(wù)。

2010年下半年，監(jiān)管層出臺文件，銀信合作幾乎被叫停，信托業(yè)遭受了不小的沖擊。

但隨著規(guī)避監(jiān)管的業(yè)務(wù)模式不斷“推陳出新”，加之銀根緊縮的大環(huán)境，讓信托的融資類業(yè)務(wù)史無前例的快速發(fā)展。與此同時，投資類信托規(guī)模占比也逐年上升，信托業(yè)務(wù)發(fā)展模式和經(jīng)驗已基本形成完整體系。

目前來看，信托在整個資產(chǎn)管理行業(yè)已成最為重要的一支力量，短期內(nèi)地位難被顛覆。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2007年底，信托行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模為0.95萬億， 2008年底增長到1.22萬億，此后三年分別為2.02萬億、 3.04萬億和4.8萬億。行至2012年11月末，這一規(guī)模已達(dá)到6.98萬億。

盤點泛資產(chǎn)管理行業(yè)當(dāng)下之格局，多位受訪資管業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人指出，近年來，券商資管業(yè)務(wù)和基金被邊緣化，重要的原因是，“死守著這個持續(xù)不景氣的股市”；保險資金是長期體內(nèi)循環(huán)，“守著持續(xù)流入的長期保險資金自己玩”；信托公司則是憑借著萬能的牌照功能，輕松游走于制度紅利間，打出了一片自己的天空。

2012年5、6月，證監(jiān)會和保監(jiān)會聯(lián)動先后拋出“券商新政11條”和“保險投資新政13條”，一舉打破了券商資管、保險資管的投資界限。

隨著新政的一一落地，分疆而治多年的泛資產(chǎn)管理行業(yè)壁壘終于漸漸消除。

泛資管混戰(zhàn)啟幕

券商資管的新政出臺，一方面將券商資管業(yè)務(wù)的審批制度調(diào)整為注冊發(fā)行，同時，對其投資的范圍也予以松綁。從保險投資新政來看，對保險資金在投資的渠道和產(chǎn)品上的種種限制都被取消，同時險資打破了體內(nèi)循環(huán)，向包括基金、證券、銀行理財、信托等在內(nèi)的幾乎所有金融機(jī)構(gòu)放開。

事實上，在新政的推動下，短短半年時間，泛資產(chǎn)管理行業(yè)格局已經(jīng)有了翻天覆地的變化。

公開資料顯示，截至11月末，泛資產(chǎn)管理行業(yè)主要機(jī)構(gòu)的規(guī)模為：信托6.98萬億，保險6.92萬億、券商資管1萬億左右，公募基金市場目前總規(guī)模約2.67萬億元；截至2012年9月末，銀行理財產(chǎn)品余額數(shù)據(jù)為6.73萬億元。

證、保的新政陸續(xù)出臺后，大家都在筑夢資管行業(yè)的未來，尚在苦思冥想如何創(chuàng)新之時，券商資管早已率先拖刀出馬。

與監(jiān)管層出臺一系列鼓勵政策初衷相背離的是，在制度紅利的誘惑下，券商們不約而同地將業(yè)務(wù)重心，投向技術(shù)含量不高的偽創(chuàng)新——通道業(yè)務(wù)，并以最初級的低價策略迅速搶攻市場。

2011年末，券商資管的規(guī)模不過 2819億元，2012年中期達(dá)到4802億，最新的數(shù)據(jù)顯示，2012年12月初已經(jīng)突破1.2萬億，暴漲了四倍多。

稱其為“偽創(chuàng)新”，是因為以銀證合作為主的通道業(yè)務(wù)完全是此前風(fēng)生水起的銀信業(yè)務(wù)的翻版，只是通道工具由信托公司的單一信托換成了券商資管的定向資產(chǎn)管理計劃。其交易結(jié)構(gòu)大致為，銀行理財資金投資于證券公司的定向資產(chǎn)管理計劃，證券公司根據(jù)銀行的要求購買指定的信貸資產(chǎn)或票據(jù)資產(chǎn)。

由于業(yè)務(wù)簡單，技術(shù)含量不高，費率成為最主要的競爭手段。短短一年之內(nèi)，通道業(yè)務(wù)的費率由原先的千分之三左右直降到眼下的平均萬分之一二，甚至更低。有資深券商業(yè)內(nèi)人士戲稱，“券商的文化就是如此——所到之地，寸草不生。信托吃了好幾年的肉